暴跌中,私募怎么看?

在2018年1月,第十二届中国私募风云榜圆桌论坛上,高毅资产董事总经理孙庆瑞就曾表示:2018年,大家可能非常担忧的是美股,美股到目前为止一直在牛市的路上,但是这头牛走了这么多年,大家难以判断它接下来会怎么走。

孙庆瑞认为,美股到目前为止,走了9年之后,不但体现了企业盈利的增长,也体现了整体,美国在这一轮创新周期之后,挣了全世界钱的这些企业的PE,但是它还是超过了这些部分,它的涨幅要比过去预期高得多。如果说“黑天鹅”的话,会比较担忧这条线会怎么走,怕这条线不会再沿着已有的趋势前进。

而进入二月,这个担忧很快就验证了。

美国狠狠的打了一个喷嚏,然后,全球就都流感了。

A股当然跑不掉,本周沪指下跌9.6%,面对即将到来的新年,股民的对联都换成了这样:

暴跌中,私募怎么看?

不管怎么说,年还是要过的。

面对本周大跌的原因,众多私募都表示了自己的看法。

重阳投资主要从低波动率和估值水平的维度来分析本次暴跌的原因。

重阳投资认为:海外股市下跌是对前期持续低波动率和快速上升的估值水平的合理修复。次贷危机后,在全球极度宽松的货币政策下,股票市场波动率持续下降,2017年以来VIX指数多数时间位于10附近,12月甚至创下了8.56的历史新低。在持续的低波动率下,许多采取风险平价(Risk Parity)策略的基金不断加大对股票及其他风险资产的配置力度。在全球经济复苏的乐观预期特别是美国税改方案的利好下,去年末以来全球市场进入加速上涨的模式。1月美国标普500指数大幅上涨5.6%,纳斯达克指数大幅上涨7.4%,香港恒生指数涨幅更是接近10%,短期内市场上涨的速度显然超过了经济和企业盈利提升的速度。

过低的波动率不可能永远持续。随着全球经济复苏的深入,原油价格回升带动全球通胀预期上升,10年期美国国债利率突破了此前2.63%的高点后快速升至2.8%以上,10年期德国国债利率也超过了0.7%。债市波动率的上升传导至股市,股票市场下跌的同时,波动率也大幅回升,本周一美国VIX指数大幅升至50.3。由于风险平价(Risk Parity)策略盯住一定的目标波动率水平,这会导致其在市场低波动率的上涨期加大对股票资产的配置力度,而在波动率上升的下跌阶段降低股票持仓,进一步放大市场的波动率和下跌幅度。

当然,美国长债利率上升仅仅是本轮全球股市调整的触发因素。近期美国债市呈现出长债利率上升、长短期债券期限利差上升、美国国债波动率MOVE指数共同上升的三大特点,这在全球金融危机后的2009年(QE1宣布后)、2013年(美联储缩减QE)、2016年(美国大选后)也曾出现。2013年和2016年美国股市的调整力度均小于本轮;2009年美股更是在QE宣布后与长债利率共同上升,且当时美国长债利率水平与目前相近。可见,利率上升并不必然导致股市下跌,而是目前美国股市在更高的估值水平下,面对利率的上升更加脆弱。同样,各类风险平价策略也只是起到了市场下跌放大器的作用,并不是市场下跌的主要原因。

宽远资产相对乐观,其认为,美股超长牛市累积了风险,但这个时点以暴跌的形式释放是难以提前预料的。从美股权重成份股来看,目前并没有估值泡沫化。考虑到其竞争优势和成长性,估值依然是合理的。如果以一个较长期的视角看,美股长期上涨的趋势难以改变。A股的下跌也一定程度上受到美股的影响。由于中国资本市场相对独立,更多的是情绪的影响。由于蓝筹前期涨幅较大,中小市值整体估值较高且流动性较差,在负面的情绪促发下,市场出现剧烈的调整。

星石投资也认为,从外围市场与中国的联动性上看,美股对A股的影响更多是短期情绪面的冲击,很难导致中国市场资金外流。即使美债收益率上行,中美仍有很高的利差。同时由于A股自身的优势,A股在全球资产中仍有较强的吸引力,海外资金仍在继续加速流入A股,1月份北上资金累计流入350亿,远超去年同期的100亿。另外,不同于美股的高估值,目前A股的整体估值压力不大,调整的幅度也有限。对于近期的调整,投资者应当理性看待,同时规避业绩不佳和质押率较高的标的。从长期来看市场基本面趋势上,短期的调整反而有利于市场的平稳健康发展。

对于此次A股下跌,主要是情绪影响的这一观点相比,泊通投资则把当前A股放到了全球化视角中。泊通投资认为,由于沪港通的放开,国内大蓝筹公司背后的投资者结构发生了重大变化,大量的境外资金是在全球配置的视野下进行的资产配置,所以目前A股确实受到美国股票市场的波动影响很明显。

暴跌中,私募怎么看?

后期机会在哪里?

重阳投资认为,就A股而言,在目前的经济、监管和市场条件下,市场的结构性分化可能进一步加剧。市场在经过一定的风险释放后,为价值发现提供了更好的机会。

宽远资产认为,港股和沪深300值得关注。

港股作为离岸市场,天然会美股的涨跌的影响。但港股作为全球估值最低之一的市场,有着非常多竞争力较强的优秀企业,其价值底是更加坚实的。随着这一年多以来,南下资金对港股的参与度的提升,港股原来的离岸市场的高波动性的属性会相对弱化。我们相信港股的调整更多的是离岸资金的影响,是阶段性的。目前港股依然有很多有吸引力的投资机会,随着市场的调整,会给更多的机会。

A股的此次调整并不改变对全年的判断,全年宽远资产认为沪深300会有在盈利驱动下有较好的表现。关注更多基本面强劲,但在市场调整中被错杀的中小市值企业。

泊通投资认为后期思考的重点在这波调整的持续性和深度。观察本次调整,结构性市场格局不仅没有减弱反而加强了,这种分化事实上是从2016年初熔断后就一直进行的,经历了2年后的今天还在强化这个变化,说明A股的投资逻辑全球化也在继续,影响深远。

年初以来最好的策略是买入滞涨的低估值大蓝筹,比如银行、航空、地产、煤炭、钢铁、建筑等等,这种策略事实上不是基于基本面长期价值分析的,而是基于短期基本面博弈方向的思考,明显是新进场基金在玩的资金博弈,不长久。

综合来看,影响本轮A股下跌的风险点要么是短期风险,要么是外部风险,比如美国市场的走势、境外投资者的风险偏好、国内公募私募基金持仓风格高度相似等等。所以目前的市场风险是短期风险,市场长期走势还是看经济的基本面,不可否认中国目前通过现金制造业升级,互联网为基础的现代服务业的高速发展,消费升级和品牌集中度大幅提升的背景下,新经济周期的增长速度和增长质量综合考量看,新中国进入了历史上发展最健康,最不可阻挡的一段时期。目前中国的研发投入已经是仅次于美国的国家,中国的工程师红利造就了一大批站在全球最高端行业顶尖上的公司,这些公司的生命力和成长逻辑都是长期的、有质量的。

对于未来,引用泊通投资总经理卢洋对于此次调整的一句评论作为结尾:

我们不用悲观,短期风险也是因为我们过去一段时间收益来的太快太容易,那就让我们放慢一些脚步,夯实一下取得的成绩,调整好心态,再重装出发。

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